我們是否正見證全球金融體系的新時代？

近日流傳一張圖表，聲稱各國央行的黃金持有量已超過其美國國債持有量，在金融界引起廣泛關注。 甚至連安聯首席經濟學家穆罕默德·埃爾-埃里安（Mohamed El-Erian）也在LinkedIn上分享了這張圖表，更加引人關注。 但這是否意味著後布雷頓森林體系全球金融體系發生了根本性的轉變？

對數據準確性的質疑

哥倫比亞 Threadneedle Investments 多元資產配置部門負責人托比·南格爾（Toby Nangle）在《金融時報》的一篇文章中質疑了這些說法的真實性。 南格爾最初對數據的可信度持懷疑態度，而當 Satori Insight 的分析師馬特·金（Matt King）未能重現這些結果時，他的疑慮加劇。 因此，南格爾決定進行徹底的調查。

分析國際貨幣基金組織與美國財政部的數據

國際貨幣基金組織（IMF）對各國央行進行季度調查，並發布一份名為「官方外匯儲備貨幣構成」（COFER）的基準報告。 最新報告顯示，在總額 11.6 兆美元的「已分配外匯儲備」中，以美元計價的資產佔 6.7 兆美元，相當於 58%。 但這就是全部真相嗎？ 當然不是。

國際貨幣基金組織的 COFER 報告指的是「貨幣類別」，而不是「資產類別」。 因此，這 6.7 兆美元的美元計價資產不一定僅代表美國國債。 眾所周知，各國央行也持有大量機構債券和其他以美元計價的債務——所有這些都屬於這 6.7 兆美元的數字範圍內，但以美元計價的貨幣黃金除外。

相比之下，美國財政部六月份的「國際資本流動報告」（TIC）顯示，外國投資者持有 9.1 兆美元的美國國債和票據，其中約 3.9 兆美元據信由外國央行持有。

比較黃金與國債持有量

國際貨幣基金組織發布各國央行持有的黃金數量（以金衡盎司為單位）的數據。 它還收集有關「包含黃金的總儲備」的數據。 即使以目前的市場黃金價格計算，也無法得出「黃金（佔各國央行外匯儲備的 28%）」的結論，如網路爆紅的圖表所示，但可以計算出黃金佔 22%。

根據南格爾的計算，截至六月底，各國央行的黃金持有量估計為 3.86 兆美元，仍低於外國官方實體持有的 3.92 兆美元美國國債。

然而，自六月底以來，黃金價格上漲了 10.5%。 世界黃金協會估計，各國央行持續購買黃金。 即使沒有進一步購買，僅價格上漲就會使各國央行黃金持有量的價值升至 4.2 兆美元。

黃金價格上漲的影響

在 10 月 17 日發布下一份 TIC 報告之前，我們不會知道各國央行持有的美國國債和黃金是否實際交叉。 但除非儲備管理者在七月和八月將美國國債持有量增加 2000 億美元，否則黃金持有量很可能超過國債持有量。

然而，南格爾認為，這件事的實際影響可能不如某些人想像的那麼重大。

更深入的趨勢分析

首先，說「各國央行正在逃離美國國債市場」是誇大其詞。 數值的交叉主要是由於 2025 年黃金價格上漲了 38%——部分原因是各國央行購買黃金。

各國央行黃金持有量在 2009 年 3 月達到最低點，此後穩步增加。 官方數據沒有顯示增長速度加快的跡象，但可能有一些值得注意的地方：黃金價格的大幅上漲並沒有停止購買的步伐。

通貨膨脹對美國債務價值的影響

此外，儘管去年美國國債價格上漲，但美國政府債務的價值並未恢復到五年前的水準——也就是說，在通貨膨脹開始蔓延之前。

下圖顯示了一支追蹤長期美國國債的 ETF 的表現，該 ETF 佔各國央行儲備的很大一部分。

結論

簡而言之，各國央行儲備中的這種現象主要是由於近期價格變動造成的，而不是從美國國債到黃金的根本性和重大轉變。 我們還必須記住，各國央行儲備數據並不總是完全可靠，因此不應完全信任。 某些國家可能持有超過報告數據的外匯儲備。

各國央行是否真的在減少美國國債的持有量並增加黃金的持有量？ 這是正確的。 現在，人們對川普政府經濟政策的擔憂自然與長期以來對「美元武器化」的擔憂交織在一起。 但實際情況並不像圖表顯示的那麼戲劇化。